英伟达则兼济天下？

3年前，英伟达还是一家“卖无法替代的铲子”的公司：产品供不应求，客户抢着支付现金，只为拿到芯片，毛利极高，资产很轻，是华尔街最喜欢的赚钱机器。

但此后，英伟达主动谋变：不断把自己的钱和信用借给客户，又让这些客户继续购买自己的产品，公司在这个过程中越来越大，身上的杠杆也越来越高。

今年8月，英伟达更进一步，它联合六家顶级金融机构，要组建一个AI算力融资平台，初步计划调动5000亿美元，借给企业去建AI数据中心。英伟达早已越过卖铲子的身份，进入“银行”的阶段。

这么做，到底是在激发创新、建立生态，还是生造需求、吹起泡沫？到底该怎么看待如今的英伟达？

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借钱给客户的三种方式

英伟达向客户提供资金的方式不止一种，风险也各不相同。最主要的一类，是股权投资。英伟达以风险投资的方式，投资一家同时也是自己客户的AI公司，后者会购买它的芯片、建设算力中心，随着标的的估值上升，它还能从投资中获利。传闻中的300亿美元投OpenAI、100亿美元投Anthropic、总计30亿美元投CoreWeave，都属于这一类。

最典型的是CoreWeave。它2017年成立于新泽西，靠挖以太坊起家；2022年以太坊大幅调整，“挖矿”失去意义，机房一度闲置，同一年年底ChatGPT爆发，GPU重新成为最稀缺的算力，它手里的库存随即变得抢手。英伟达正是这时入股的——以30亿美元换得约7%的股份，并授予它第一个“精英云服务”认证，可优先获得新一代GPU。2023年芯片严重短缺，连微软都要排队等候，它却能持续获得H100，就此崛起为AI时代重要的云服务商。

后来英伟达又与它签下一份63亿美元的云服务协议，承诺购买它未能售出的算力，为其兜底。2025年它上市时，市场对这家几乎完全由英伟达扶植起来的公司颇有疑虑：营业收入虽从2023年的2.29亿美元跃升至2024年的19.2亿美元，但它过度依赖单一客户，加上当时市况偏冷，上市估值被大幅下调。就在此时，英伟达一边按兜底价认购它的股票，一边促成了OpenAI与它的一笔大单，OpenAI甚至也买入它的股份，公司这才得以顺利上市。此后不久，电影《大空头》的原型、著名投资者伯里的做空报告发布。

英伟达为何要执意扶植它？一个重要背景是：大客户微软、亚马逊、Google一直在设法摆脱对英伟达芯片的依赖，自研推理芯片与训练芯片，其中较为成功的是Google的TPU。对英伟达而言，它需要一个完全采用自家芯片的云平台来形成制衡。

投资之外，第二种资金支持方式是承诺购买与担保：客户把数据中心建好后，若算力未能售罄，英伟达承诺购买其中一部分。这种方式的代表案例是Lambda Labs，英伟达参与了它4.8亿美元的D轮融资，随后又自行出资15亿美元，租回它手中的1.8万块GPU。

第三种是规模最大的一类——信用担保。美国大多数数据中心采取这样的结构：单设一家特殊目的实体借款，由英伟达提供信用担保。最典型例子是OpenAI的超级AI工厂PORTS-Pike园区，号称人类历史上最大的AI基础设施计划。英伟达在此投入两笔资金：一笔15亿美元直接投资，成为股东之一；更大的一笔，是园区由OpenAI承诺保租20年，英伟达提供1050亿美元信用担保，若OpenAI未能支付租金，兜底上限就是1050亿美元。英伟达最新发布的季报显示，单季收入创下962亿美元的纪录。这笔担保不计入资产负债表，只出现在“最大风险敞口”的披露里。而该园区原则上全部采用英伟达产品。

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三层担忧