茅台前三季度净利微降，i茅台收入大增361%，渠道格局生变

贵州茅台（600519.SH）前三季度业绩呈现出增收不增利的，但第三季度单季盈利已恢复正增长。

三季报显示，2026年前三季度，贵州茅台实现营业收入1309.71亿元，同比增长1.96%；归母净利润644.67亿元，同比下降0.25%；扣非净利润643.25亿元，同比下降0.55%。

单季度来看，第三季度公司实现营业收入402.67亿元，同比增长3.08%；归母净利润199.51亿元，同比增长3.78%；扣非净利润198.61亿元，同比增长2.93%。

现金流方面，2026年前三季度，贵州茅台经营活动产生的现金流量净额为840.59亿元，同比增长120.07%。

不过公司在三季报中解释，增长主要受到控股子公司贵州茅台集团财务有限公司不可随时支取的同业存款到期收回，以及吸收集团公司成员单位存款净增加额变化的影响。

因此，不能简单将经营活动现金流增长120%理解为酒类主营业务回款能力翻倍。

从现金流量表来看，前三季度贵州茅台销售商品、提供劳务收到的现金为1435.23亿元，较上年同期增加47.31亿元；购买销售商品、接受劳务支付的现金95.25亿元，较上年同期增加9.3亿元。

销售相关现金流入增幅与营收增长基本处于同一水平。

渠道结构变化也是一大看点。

根据贵州茅台披露的主要经营数据，2026年前三季度，贵州茅台直销渠道实现主营业务收入737.74亿元，同比增长32.79%；批发代理渠道实现主营业务收入571.20亿元，同比下降21.58%。

按两类渠道主营业务收入合计计算，直销占比已由去年同期的43.27%提升至56.36%，超过批发代理渠道。

数字营销平台i茅台的增长尤为突出。

前三季度，贵州茅台通过i茅台实现酒类不含税收入585.62亿元，而2025年同期为126.92亿元，同比增长约361.42%。这意味着，i茅台已经成为茅台销售体系中主要营收来源。

传统经销商数量也出现了变化。

截至2026年第三季度末，贵州茅台国内经销商数量为2285家，前三季度新增220家、减少288家，净减少68家，变动主要为系列酒经销商；国外经销商为124家，新增20家、减少22家。

从渠道变化来看，茅台正在提高直销渠道的销售比重，并通过数字化平台加强与消费者的直接连接。

合同负债也是观察渠道经营状况的重要指标。

截至2026年9月末，贵州茅台合同负债为20.84亿元，较2025年末的80.07亿元减少59.22亿元，降幅约73.97%；与2025年同期的77.49亿元相比，也下降约73.10%。

也就是说，前三季度尚未转化为营收的客户预付款规模明显收缩。

这一方面可能与销售及发货节奏、预收款结转以及渠道结算方式变化有关；另一方面，直销渠道占比提升的背景下，传统经销商预付款对整体销售体系的代表性也可能发生变化。

存货方面，截至2026年9月末，贵州茅台存货账面价值为613.91亿元，较2025年末的614.27亿元基本持平；但与2025年同期的558.59亿元相比，增加55.32亿元，同比增长约9.90%。

存货规模较大并不意味着产品已经滞销，在招商证券看来，贵州茅台经销商库存普遍在7天至15天，属于极度良性水平。在行业普遍去库存的背景下，贵州茅台不仅没有库存压力，部分区域甚至出现阶段性缺货现象，渠道信心充足。

回款进度方面，贵州茅台经销商回款进度约80%至85%，节奏正常。“考虑到贵州茅台全年投放量相对稳定，当前的回款进度意味着四季度压力不大，全年业绩确定性较高。”其如是强调。