研报精选 2026-11-03 08:16:31
本文转载自微信公众号：中信建投证券研究
文｜曾羽 周博文
展望十一月，虽然短期内权益资产的波动率存在放大的不确定性，但目前价格中位数125元的转债资产已经初步具备了配置价值。未来一段时间内转债资产的供需持续错配，历史估值的锚定效应有限，建议更多从绝对收益角度评估转债资产的投资价值，根据资产的配置价值逐步调整风险敞口，适度淡化对于权益资产短期走势的预测。因此我们建议把握当下的转债配置窗口，依据价格中枢的波动逐步增配，优先关注双低策略或类指数策略，对行业进行均衡配置。
11月高股息票息组合：请参考研报《如何在股息&票息双重框架下择券？——可转债投资手册十一》和往期转债月度展望。
10月份转债资产韧性凸显：10月权益资产在多因素共振下大幅调整，转债资产在10月中旬后展示出较好韧性，抗跌明显。10月中证转债指数涨跌幅-5.51%。10月股市成长风格全面承压，大盘价值风格相对占优。转债方面，高价股性个券跌幅靠前，而双低策略则获得较好的相对表现。分行业看，前期涨幅较高的材料、信息技术行业转债调整幅度较大。
11月转债市场展望：把握配置窗口。我们在9月、10月的转债展望中持续关注转债分期限估值的变化，但在过去三周，不同剩余期限的转债估值已经连续呈现收敛趋势，较短期限转债的重定价已经基本完成。价格中枢回落至125元附近，转债资产已具备配置价值。如果根据历史强赎概率和强赎公告日价格估算，我们认为目前125元价格中枢的转债资产大约隐含5%左右的回报率，因此我们认为目前的转债资产已经具备配置价值。供需格局变化导致历史锚定效应有限。伴随大量转债的到期兑付，预计转债资产的债券余额规模2027年将在4000亿元左右波动，而“固收+”基金规模已经突破3.6万亿元，转债资产的供需格局已较历史情景发生深刻变化，历史上的转债估值可比性一般。
一、10月转债市场回顾：转债资产韧性凸显
10月份转债资产韧性凸显：10月权益资产在多因素共振下大幅调整，上证指数涨跌幅-6.33%，科创50指数涨跌幅-24.13%，创业板指数涨跌幅-23.02%。转债资产在10月中旬后展示出较好韧性，抗跌明显。10月中证转债指数涨跌幅-5.51%，万得可转债正股加权指数涨跌幅-7.03%，万得可转债加权指数涨跌幅-4.21%。
市场风格方面，根据国证指数，10月股市成长风格全面承压，大盘价值风格相对占优。10月大盘/中盘/小盘成长风格指数涨跌幅分别为-15.24%/-19.57%/-15.37%；大盘价值风格指数涨跌幅+4.21%，大盘价值风格表现相对占优。转债方面，高价股性个券跌幅靠前，10月万得高价指数涨跌幅-10.85%，转股价值跌幅较大，高价低溢价率策略指数涨跌幅-11.30%；而双低策略则获得较好的相对表现，10月万得可转债双低指数涨跌幅-2.59%。分行业看，前期涨幅较高的材料、信息技术行业转债调整幅度较大。
估值方面，10月转债估值先下后上。10月上半月，转债估值伴随权益市场的调整而有所压缩，隐波均值由月初的50%逐步压缩至10月15日的46%，随后伴随转债价格中位数整体触及125元，市场对于转债资产的配置意愿有所提升，转债隐波均值逐步提升至52.2%，且价格中位数伴随估值的提升而提升。百元溢价率角度，目前转债资产的百元溢价率38.5%，处于2022年以来的85%分位数水平。
二、11月转债市场展望：把握配置窗口
分期限估值在过去三周整体呈现收敛趋势
我们在9月、10月的转债展望中持续关注转债分期限估值的变化，且不同剩余期限的转债估值在7月以来的市场中分化巨大。
但在过去三周，不同剩余期限的转债估值已经连续呈现收敛趋势。虽然目前不同剩余期限的转债估值仍较为分化，但我们认为前期持续分化的阶段已经基本结束，较短期限转债的重定价已经基本完成。
价格中枢回落至125元附近，转债资产已具备配置价值
10月中转债价格中位数触及125元后韧性凸显，背后是资金对于该中枢价位下的转债资产存在增配意愿。历史上的转债个券大多涨超130元后实现强赎转股，因此130元本身就是转债资产的重要中枢价位。从125元到130元，则意味着目前的转债资产存在一定的绝对收益空间。如果根据历史强赎概率和强赎公告日价格估算，我们认为目前125元价格中枢的转债资产大约隐含5%左右的回报率，因此我们认为目前的转债资产已经具备配置价值。
供需格局变化导致历史锚定效应有限
26Q4起部分存量转债将密集到期，2027年将要到期转债规模超1000亿元。目前短期限转债的估值已有充分压缩，预计后续对转债指数压力有限。同时大量转债到期兑付后，资金仍有望重回转债资产，对存量转债构成配置增量。
目前转债资产依然是“固收+”的核心资产之一，但伴随大量转债的到期兑付，预计转债资产的债券余额规模2027年将在4000亿元左右波动，而“固收+”基金规模已经突破3.6万亿元，转债资产的供需格局已较历史情景发生深刻变化，历史上的转债估值可比性一般。
展望十一月，虽然短期内权益资产的波动率存在放大的不确定性，但目前价格中位数125元的转债资产已经初步具备了配置价值。未来一段时间内转债资产的供需持续错配，历史估值的锚定效应有限，建议更多从绝对收益角度评估转债资产的投资价值，根据资产的配置价值逐步调整风险敞口，适度淡化对于权益资产短期走势的预测。因此我们建议把握当下的转债配置窗口，依据价格中枢的波动逐步增配，优先关注双低策略或类指数策略，对行业进行均衡配置。
权益市场波动风险。可转债价格与正股存在较高相关性，若权益市场出现较大调整，可能导致转债投资出现较大亏损。
流动性风险。一方面，转债市场日均交易金额较2022年已有显著下滑，若转债市场流动性进一步下滑可能对估值中枢产生不利影响；另一方面，转债市场的流动性与机构行为与债市息息相关，若债市出现较大扰动可能通过流动性影响到转债市场表现。
利率及信用利差波动风险。目前转债市场债底均值已达到较高水平，若未来利率或信用利差出现较大波动，可能导致转债的纯债价值亦随之波动，进而带来转债价格出现大幅波动的风险。
信用与退市风险。部分个券已逐步临近到期，若最终无力兑付债务可能引发信用风险；若转债对应正股退市，转债亦随之退市，可能导致没有公开市场交易的退市风险。
条款行使的不确定性风险。对于发行人而言，下修、强赎条款的行使需要综合考虑发行人各方面因素综合判断，因此存在较大不确定性。伴随转债剩余时间的减少，个券的强赎、下修概率并非必然提升。
政策/监管风险。公募可转债作为上市公司再融资工具，其估值、流动性受监管政策影响较大。2022年下半年出台的转债新规矫正了转债市场的不合理因素，促进了该品种的长期发展，目前可转债的监管政策已近3年没有发生较大变化，此类监管政策的改动风险可能会对转债市场产生短期扰动。
曾羽：固定收益首席分析师。四川大学金融硕导。多年房地产监管、证券研究工作经验，多年“新财富”、“水晶球”、“保险资管最受欢迎卖方分析师”等评比最佳上榜分析师，其中2016年“新财富”固定收益第一名。深耕固定收益研究领域，对债务周期、政府债务及房地产债务有长期深入研究，得到市场多轮验证。
周博文：CFA，中国人民大学学士、伦敦政治经济学院金融学硕士，2018年加入中信建投证券。2022年起从事固定收益研究，目前主要研究方向为可转债、国债期货、固收+产品。
证券研究报告名称：《可转债:把握配置窗口——11月转债市场展望与组合推荐》
对外发布时间：2026年11月2日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：
曾羽 SAC 编号:S1440512070011
周博文 SAC 编号:S1440520100001
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发布时间：2026-11-03 07:25:10
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